【民银研究】新一轮关税威胁与美联储的分歧——海外宏观周报

我爱免费

作者：微信文章


【内容摘要】
【一周焦点】随着7月9日关税谈判最后期限到来，特朗普宣布对25国（或地区）的新一轮关税威胁，并将期限再次延后至8月1日。全球市场表现平稳，并未出现4月的大幅动荡场面。新关税威胁未过于超出市场预期，一是各国与美国谈判进展不顺已是公开信息，最终延期的结果属于相对利好；二是新一轮关税威胁相对于4月版本有高有低，且多数国家下调，整体并不太“出格”；三是各国反应相对温和，多数表示将继续保持谈判。关税正在增加美国的财政收入。美国政府6月获得超过270亿美元的财政盈余，平均关税税率升至8%以上，新财年已增收1200亿美元，若对等关税落地后平均关税税率再升高5-10个百分点，预计每年再增收1700-3400亿。另一方面，新关税威胁也在加大美联储内部的分歧。FOMC在7月按兵不动板上钉钉，但9月分歧扩大，不降息概率升至40%附近。
【交易模式】新一轮关税扰动和美联储分歧下市场不确定加大
【关键数据】美国：6月财政小幅盈余，关税大幅增长，消费信贷余额增速放缓。欧洲：零售销售减速，德国贸易顺差扩大，英国工业产出下滑。日本：货物贸易逆差扩大，景气指数回升。【重要事件】美国：特朗普推新一轮关税威胁，美联储显分歧。欧洲：欧盟仍在争取与美国达成原则性贸易协议。日本：强硬回应美国关税威胁，或因关税推迟加息。其他地区：马来西亚降息，多国维持利率不变。
【本周关注】美国通胀与零售数据

【一周焦点】
新一轮关税威胁与美联储的分歧
随着7月9日关税谈判最后期限的到来，全球市场屏息凝神，最终以特朗普宣布对25国（或地区）的新一轮关税威胁，并将期限再次延后至8月1日而告终。面对关税新局势的变化，全球市场表现平稳，并未出现4月的大幅动荡场面。美国标普500、纳斯达克指数、英国和德国股市均在周内创下历史新高，美元指数、黄金以及原油均小幅上涨，反映出市场风险偏好及经济增长预期回升，但新关税带来的通胀预期和美联储推迟降息则导致债券下跌。新关税威胁未过于超出市场预期，期限延后为谈判留出时间。与4月2日“对等关税”发布令市场哗然相比，本轮新关税的发布并未大幅超出预期。一是4月以来的3个月内，各国与美国的贸易谈判进展不顺已是公开信息，市场对于最后期限结果的判断不外乎延期和落地两个选项，最终延期的结果属于相对利好。二是新一轮关税威胁相对于4月2日的版本有高有低，整体并不太“出格”。关税升高的国家包括巴西（10%升至50%）、加拿大（25%升至35%）、墨西哥（25%升至30%）等，其余一些国家包括日本的升幅很小；关税下降的国家更多，包括欧盟（39%降至30%）、柬埔寨（49%降至36%）、老挝（48%降至40%）、缅甸（44%降至40%）等13个国家。三是各国反应相对温和，多数表示将继续保持谈判，且并未立刻推出反制措施。预计8月1日之前各国与美国的贸易谈判将继续推进，包括欧盟、日本、韩国、印度等都发布阶段性进展消息的可能（但最终版本仍将有较长期谈判过程）。同时，由于涉及国家过多，关税最终期限有再次推后的可能。关税正在增加美国的财政收入。7月11日，据美国财政部数据显示，政府在6月获得超过270亿美元的财政盈余，与5月高达3157亿美元的赤字形成鲜明对比。这是自2017年以来，美国政府首次在6月份实现财政盈余。受此影响，过去12个月美国政府累计财政赤字下降到约1.9万亿美元，低于前几个月12个月滚动累计超过2万亿美元的最高水平，不过仍高于上一财年1.8万亿美元的水平。新财年（2024年10月开始）美国累计关税收入已达到1080亿美元，同比增长94.3%，推动整体财政收入同比增长6.8%，高于6.3%的财政支出增速，累计赤字1.337万亿美元，同比增长5.0%，也低于上个财年8.1%的增速。以5月美国商品进口总金额测算，美国平均关税税率升至8%，6月或超过9%，若7-9月保持该水平，整个财年关税收入或接近2000亿美元，同比增收超1200亿美元。考虑2025-26财年“对等关税”进一步落地，分别测算平均关税税率再升高5-10个百分点，则每年预计为美国财政增收1700-3400亿美元，基本可与“美丽大法案”的赤字增加水平匹敌。另一方面，新关税威胁也在加大美联储内部的分歧。有“新美联储通讯社”之称的知名财经记者Nick Timiraos撰文称，在上个月的会议上，通胀前景不明朗，以及在白宫向美联储主席鲍威尔施压的背景下，美联储内部出现分歧，可分为三大主要阵营：一是年内降息但排除7月（主流阵营）；二是全年按兵不动，三是主张下次会议立即行动（纪要显示仅“少数”与会者支持，或是美联储理事沃勒与鲍曼）。新关税威胁发出后，芝加哥联储主席古尔斯比表示，关税再度搅浑通胀前景，这将使他更难支持特朗普极力主张的降息政策。CME发布的“美联储观察（FedWatch）”工具最新显示，FOMC在7月末维持按兵不动的概率升至95%左右，几乎板上钉钉；但是9月中旬的议息会议分歧加大，而非此前认为的大概率降息，按兵不动的概率升至40%附近，全年降息次数降低至两次，而非此前预计的两次或三次。【交易模式】新一轮关税扰动和美联储分歧下市场不确定加大



【关键数据】美国：6月财政小幅盈余，关税大幅增长批发商销售环比下降。美国5月批发商销售季调环比初值-0.3%（前值+0.1%），其中耐用品+0.2%（前值+0.1%），非耐用品-0.8%（前值-0.1%）。

6月实现小幅财政盈余，关税收入大幅增长。美国6月财政收入5264亿美元，滚动12个月（TTM）同比+8.2%（前值+8.0%），财政支出4994亿美元，TTM同比+11.2%（前值+9.9%），6月财政盈余270亿美元（前值赤字3157亿），近12个月合计财政赤字1.90万亿美元（前值1.99万亿），TTM同比+20.4%（前值+15.1%）。其中关税收入266亿美元，同比增长321%。

其他数据：消费信贷余额增速放缓。美国5月末未偿消费信贷余额季调环比折年+1.2%（前值+4.0%），季调同比+0.4%（前值+0.5%）。周度数据：亚特兰大联储7月9日更新的GDPNow预测数据显示，2025年二季度美国GDP预计季调年化环比+2.6%（上周+2.6%），7月4日当周纽约联储周度经济指数（WEI）为+2.52%（前值修正至+2.13%），当周红皮书商业零售同比+5.9%（前值+4.9%），当周初领失业金22.7万人（前值由23.3万下修至23.2万），前周续领失业金196.5万人（前值195.5万）。7月9日美联储资产负债表较上周+23.14亿美元（前值-26.02亿），联储银行准备金周较上周+854.97亿美元（前值-907.72亿），逆回购协议-213.65亿美元（前值+470.87亿）。

欧洲：零售销售减速，德国贸易顺差扩大欧元区零售销售减速。欧元区5月零售销售季调环比-0.7%（前值+0.3%），同比+1.8%（前值+2.7%）。5月德国零售销售指数同比+5.7（前值+5.8%），法国零售销售指数同比+3.4%（前值+3.2%），英国零售销售指数同比-1.2%（前值+5.0%）。

德国CPI回落，法国回升。6月德国CPI同比+2.0%（前值+2.1%），核心CPI同比+2.5%（前值+2.7%）；法国CPI同比+1.0%（前值+0.7%），核心CPI同比+1.6%（前值+1.4%）。

其他数据：德国出口回暖贸易顺差恢复，英国工业产出下滑。德国5月出口季调同比+0.5%（前值-1.9%），进口季调同比+4.2%（前值+2.9%），贸易差额+184亿欧元（前值+157亿）。英国5月工业产出指数季调环比-0.9%（前值-0.6%），同比-0.3%（前值+0.3%）。

日本：货物贸易逆差扩大，景气指数回升经常账户顺差但货物贸易逆差扩大。5月日本国际收支经常账户差额+34364亿日元（前值+22580亿），其中货物贸易差额-5223亿日元（前值-328亿），服务贸易差额为+2011亿日元（前值-7681亿），收益差额+42555亿日元（前值+35899亿），经常转移-4979亿日元（前值-5311亿）。



其他数据：景气指数回升，营建订单同比下降。6月日本经济观察家前景指数46.9（前值46.1），现状指数45.1（前值44.8）。5月景气动向指数先行指标105.3（前值104.2），同步指标115.9（前值116.0）；营建订单同比-1.9%（前值-1.4%）。

【重要事件】美国：特朗普推新一轮关税威胁，美联储显分歧本周特朗普以向各国发出信函方式推行新一轮“对等关税”。当地时间7月7日，特朗普接连在社媒上公布其对多个国家发出的关税信函，共有14个国家被发出新的关税威胁。同日，特朗普签署行政令，美国总统特朗普签署行政命令，延长所谓“对等关税”暂缓期，将实施时间从7月9日推迟到8月1日。当地时间7月9日，美国总统特朗普在社交媒体平台上发布致8个国家领导人有关加征关税的信函，其中巴西将被征收50%的最高关税。当地时间7月10日，特朗普宣布，将自8月1日起，对自加拿大进口的商品征收35%关税，且独立于所有行业关税之外。不过白宫官员表示对加拿大35%的关税不适用于符合美墨加协定的商品。当地时间7月12日，美国总统特朗普发布致墨西哥和欧盟的信件，宣布自2025年8月1日起，美国将对来自墨西哥和欧盟的输美产品征收30%的关税。特朗普在信中表示，如果墨西哥在打击贩毒集团、阻止芬太尼流入方面取得实质性成效，或欧盟愿意向美国开放贸易市场、取消关税、非关税政策及其他贸易壁垒，美国或将考虑对关税政策作出相应调整。截至目前被新威胁加征关税的国家名单如下：

全球多国回应特朗普最新关税措施。日本和韩国表示“遗憾”，但均表达了通过谈判解决问题的意愿。泰国对关税税率感到惊讶，南非总统对关税计算方式提出异议，而巴西总统态度强硬，批评美方做法“错误且不负责任”。欧盟委员会主席冯德莱恩称，对欧盟出口产品征收30%的关税将扰乱至关重要的跨大西洋供应链，欧盟始终将与美国通过谈判达成解决方案作为优先事项。墨西哥外交部和经济部在一份联合声明中表示，墨西哥政府认为这是“不公平待遇”，墨西哥已开始与美国进行谈判，以保护边境企业和就业。美国总统特朗普宣布将对进口铜征收50%的关税。特朗普在社交媒体“真实社交”上发文说，铜是众多技术领域的一种关键金属。他说，在收到相关的“国家安全评估”后将宣布对铜征收50%的关税，自2025年8月1日起生效。他表示，将重建美国铜产业的“统治地位”。美国商务部长卢特尼克说，商务部按照特朗普2月发布的行政命令要求，已完成对铜进口状况的调查，他预计新关税“可能在7月底或8月1日实施”。特朗普表示仍考虑对更多行业征收关税。当地时间7月8日，特朗普在内阁会议上表示，他仍在计划对包括药品、半导体和金属在内的特定行业征收关税；将对药品征收高达200%的关税。随后，美国商务部长卢特尼克称，对制药、半导体领域的调查将于月底完成。传言美国正努力与印度达成一项临时贸易协议。知情人士透露，该协议可能将拟议关税税率降至20%以下（此前提议为26%），从而使印度相对亚洲其他国家处于较为有利的位置。知情者称，印度不会收到美国总统特朗普发出的征税函，预计将以声明的形式宣布印度同美国达成的贸易安排。临时协议将让印美双方得以继续谈判，为印度政府提供空间，在预计今年秋天达成更广泛的协议之前，解决悬而未决的问题。美联储公布6月FOMC会议纪要。纪要显示，美联储同意将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.5%之间。与会者一致认为，尽管净出口波动影响了数据，但近期指标表明经济活动继续稳步扩张。失业率保持在低位，劳动力市场状况依然稳健，通胀率仍然略高。与会者一致认为，经济前景的不确定性有所减弱但仍然居高不下。纪要显示，官员们对利率前景的分歧日益显现，主要源于他们对关税可能如何影响通胀的预期不同。与会者普遍认为，由于经济增长和劳动力市场仍然稳健，而当前的货币政策或有适度的限制性，委员会完全有能力等待通胀和经济活动前景更加明朗。美国总统特朗普再次催促美联储降息。当地时间7月10日，特朗普在社交媒体上发文，再度敦促美联储主席鲍威尔降息。他批评美联储当前的利率政策，称美联储设定的利率至少偏高3个百分点，利率每个百分点每年给美国造成了3600亿美元的再融资成本。消息称特朗普正考虑在美联储主席鲍威尔明年离任前为美联储任命一位“影子主席”，以向美联储施压，迫使其降息。此前几日，特朗普曾表示，美联储主席鲍威尔应立即辞职，关税对通胀毫无影响。美联储官员表态显示分歧。芝加哥联储主席古尔斯比（A. Goolsbee）表示，美国总统特朗普最新宣布的关税措施再度搅浑通胀前景，这将使他更难支持特朗普极力主张的降息政策。过去几个月由于特朗普暂停了4月提出的高额双边关税计划，市场对关税推高物价的忧虑已大幅缓解，这原本为美联储很快再次降息铺平了道路，但最新一轮关税可能重新点燃通胀担忧，迫使美联储保持观望姿态直至形势明朗。美联储理事沃勒（C. J. Waller）表示，美联储可以考虑在7月降息；美联储应考虑随着时间推移，将资产持有更多地转向短期国债；美联储应将银行准备金规模从目前的3.26万亿美元降至约2.7万亿美元。再加上美联储所持货币和美国财政部一般账户余额，总体资产负债表将降至5.8万亿美元，而当前为6.7万亿美元。旧金山联储主席戴利（M. C. Daly）表示，今年美联储很可能会降息两次，政策前景存在大量不确定性；关税有可能不会导致物价大幅上涨。实际劳动力市场疲软可能推动降息，考虑在秋季进行降息。圣路易斯联储主席穆萨莱姆（A. G. Musalem）表示，由于关税的影响，未来通胀预期可能会上升，目前尚无法确定关税是对通胀产生一次性影响还是更持久的影响；美元贬值可能会进一步推动通胀。中美外长在吉隆坡会面。当地时间7月11日，在马来西亚吉隆坡出席东盟外长会期间，中国外交部长王毅会见美国国务卿鲁比奥。双方就中美关系以及共同关心的问题交换了意见。双方一致认为会晤是积极、务实、建设性的，同意加强外交渠道及各领域各层级沟通对话，发挥外交部门在推动两国关系中的作用，在管控分歧的同时，探索扩大合作领域。欧洲：欧盟仍在争取与美国达成原则性贸易协议欧盟就美国加征30%关税威胁发表声明。当地时间7月12日，欧盟委员会主席冯德莱恩发表声明说，欧盟注意到美国总统特朗普发来的一封信，信中概述了修订后的关税税率和新的时间表。声明表示，美国对欧盟出口产品征收30%的关税将破坏大西洋两岸的重要供应链，损害双方的企业、消费者和患者利益。在全球范围内，很少有经济体能够与欧盟在开放程度和遵守公平贸易规则方面相匹敌。欧盟始终致力于通过谈判解决与美国之间的分歧。欧盟仍然准备继续努力，在8月1日前达成协议。与此同时，将采取一切必要措施维护欧盟的利益，包括在必要时采取相称的反制措施。同时，欧盟也将继续深化全球伙伴关系，坚定地以基于规则的国际贸易原则为基础。欧盟仍在争取与美国达成原则性贸易协议。欧盟委员会表示，欧盟仍在争取于与美国达成一项原则性的双边贸易协议，双方仍在继续接触，便能在8月1日最后期限之后锁定10%的关税税率。据知情人士透露，汽车以及农产品关税水平已成为双方贸易谈判之间的关键症结。有媒体报道称，美欧之间正在讨论一项初步协议，内容是对大多数欧盟出口产品征收10%关税，并对航空、医疗器械等少数行业给予有限豁免。欧盟同时争取降低烈酒与葡萄酒关税，并力争通过配额方式缓解特朗普对钢铝所实施的50%这一历史性关税；美方贸易谈判代表则提议对农产品征收17%关税，而不是欧盟所希望的10%。另据媒体报道，欧盟委员会已放弃对数字企业征税的计划。此举标志着美国总统特朗普及苹果、Meta等美国科技巨头取得重大胜利。文件显示在欧美贸易谈判进入最后冲刺阶段，布鲁塞尔方面从其2028年启动的七年期财政计划中移除数字税选项。欧洲央行管理委员会呼吁各国宏观审慎监管机构维持银行体系现有韧性。欧央行指出，由于全球地缘政治不确定性加剧，欧元区金融稳定风险上升，出现更多负面情景的可能性已增加。英国无法在最后期限内与美国就钢铁和铝贸易协议达成一致。不过，消息称英国仍有望月底前达成协议。特朗普此前威胁，若未能达成协议，将把英国钢铝关税从目前的25%提高至50%。法国总统马克龙开始对英国进行为期三天的国事访问。这是2008年以来法国总统首次访英，也是自英国正式“脱欧”以来欧盟国家领导人首次访英。马克龙表示，作为欧洲仅有的两个有核武器的国家，英法拥有这一地区主要的武装力量，军事预算合计占欧洲总量的40%，应共同、全面承担起维护欧洲安全的责任。英法相关工业合作必须迈上新台阶。欧盟正式批准保加利亚2026年1月1日起使用欧元，这标志着保加利亚成为欧元区第21个成员国。根据欧盟理事会公告，欧元与保加利亚列弗的兑换汇率为1.95583列弗兑1欧元。日本：强硬回应美国关税威胁，或因关税推迟加息日本首相石破茂回应美加征关税。日本首相石破茂在政府会议上就美国再度提高关税表示“非常遗憾”，已指示相关阁僚在8月1日之前继续谈判，寻求既维护日本国家利益又能实现双赢的协议。他表示，日本政府将避免轻易妥协，该要求的必须要求，该保护的必须保护，在未来的谈判中捍卫国家利益的立场不会动摇。日本央行前官员表示应推迟加息。前日本央行政策委员樱井真表示，由于美国关税的冲击，日本央行可能会将加息推迟至明年3月或更晚。他指出，日本央行希望最终将利率提高到至少1%，理想情况下达到1.5%。日本央行维持对日本九个地区的经济评估不变。即继续呈现温和复苏态势。日本央行称美国加征关税对出口冲击目前仍属有限，但诸多企业担忧相关关税政策可能削弱全球需求。其他地区：马来西亚降息，多国维持利率不变马来西亚央行宣布降息25个基点至2.75%。此次降息为2020年7月以来首次，以应对外部不确定性。对于美国将从8月1日起对马来西亚商品征收25%的关税，马方称原则问题上决不对美妥协。韩国央行将基准利率维持在2.5%不变。为2024年10月开启本轮降息周期以来首次暂停降息。多数理事会成员暗示未来三个月将再次降息，并警告称美国关税带来的“重大”经济不确定性。新西兰联储维持关键利率在3.25%不变，符合市场预期。此前连续六次降息，新西兰联储称，未来仍有可能进一步放松货币政策，为经济复苏注入更多活力。澳洲联储维持关键利率在3.85%不变，出乎市场预期。此前，市场和经济学家普遍预测澳洲联储将降息25基点。澳联储声明强调，需等待更多信息确认通胀回归的2.5%目标，同时警惕特朗普政府关税政策引发的全球不确定性风险。金砖国家领导人第十七次会晤在巴西里约热内卢闭幕。本次会晤以“加强全球南方合作，推动更加包容和可持续的全球治理”为主题，会议发表的《里约宣言》呼吁加强多边主义和全球治理改革，改革已建立80多年的布雷顿森林体系；促进和平、安全和全球稳定，通过对话和外交手段和平解决乌克兰问题；深化国际经济、贸易和金融合作，坚定支持新开发银行进一步扩员；应对气候变化和促进可持续、公平和包容性发展；促进人类、社会和文化发展的伙伴关系。美国总统特朗普7月6日表示，任何支持金砖国家“反美政策”的国家都将被额外加征10%的关税。
【本周关注】

美国通胀与零售数据，日本通胀