AI 真正的“底座资产”,正在被重新定价——从 GE Vernova,看 AI 基建最底层的确定性,瑞银深度研报
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大家好，我是右兜。
如果说过去两年，市场讨论 AI，讨论的是模型、算力、芯片、服务器；
那么现在，讨论的核心正在悄悄往下沉——
沉到一个更“脏”、更重、但也更确定的地方：电力。
昨天瑞银更新了一份关于 GE Vernova 的深度报告。
表面上看，这是一篇个股研报；但如果你把它放回整个 AI 产业链的底层来看，它本质讲的是一件事：
AI 资本开支的长期化，正在重新定价“发电 + 输配电 + 运维服务”这一整条基础设施链。
这才是这篇报告真正值得看的地方。
一、AI 正在把“电力”推回到产业链的最中心
一座大型 AI 数据中心的用电规模，已经不再是“机房级别”，而是：
工业园区级别
甚至接近一座中小城市的耗电量
这些用电需求有几个非常典型的特征：
不能断
不能大幅波动
愿意为稳定付溢价
这对电力系统来说，是一种极其优质的长期需求结构。
也正因如此，从 2024 年开始，美国的：
电力设备
输配电
能源服务
电网基础设施
出现了明显的系统性走强。
这不是情绪驱动，而是AI 资本开支正在向“基础设施化”迁移。
二、UBS 研报的核心，不是目标价，而是盈利模型变了
瑞银这份关于 GE Vernova 的研报，表面看是一篇个股报告，但它真正有价值的地方在于：
电力公司的赚钱方式，正在发生结构性升级。
过去，大多数电力设备公司：
靠交付赚钱
吃工程周期
利润波动非常大
而现在，真正拉开盈利空间的，是：
高毛利的运维与服务收入
长周期的订单合同
持续性的现金流回报
这意味着，它正在从：
“周期制造业公司”
转向
“电力基础设施服务商”。
这两种资产，在资本市场中的估值逻辑是完全不同的。
三、UBS 为何敢给出“2030 年 EPS 接近 40 美元”的判断？
瑞银在研报中给出的一个关键判断是：
公司在 2030 年前后具备接近 40 美元每股盈利的能力。
这个数字之所以成立，背后并不是短期景气，而是三条清晰的结构逻辑：
第一，电力设备正在重新获得定价权。
AI 数据中心不缺预算，它缺的是稳定供电，定价逻辑已经从“压价”转向“保供”。
第二，AI 带来的是刚性、连续、不可中断的用电需求。
这在所有电力需求里，都是最优质的一档。
第三，自由现金流改善后，还会叠加回购对每股盈利的“金融放大效应”。
这三条叠加在一起，才构成了瑞银对长期盈利能力持续上修的基础。
四、12 月 10 日：市场开始用“真金白银”验证这条逻辑
就在 12 月 10 日，美股盘初，GE Vernova 股价一度 大涨超 16%，创下历史新高，年内涨幅接近 120%。
这一次，并不是情绪拉升，而是公司给出了一次系统性的长期指引上修：
✅ 2028 年收入目标：520 亿美元（此前为 450 亿美元）
✅ 2028 年调整后 EBITDA 利润率：20%（此前为 14%）
✅ 2025–2028 年累计自由现金流：至少 220 亿美元（此前为 140 亿美元）
同时，公司董事会宣布：
✅ 季度股息翻倍：由 0.25 美元提升至 0.50 美元
✅ 股份回购授权从 60 亿美元提升至 100 亿美元，目前已使用 33 亿美元
订单端的变化更加直观：
本季度已签署 18 吉瓦燃气轮机订单
年底预计 槽位预留 + 订单积压合计达到 80 吉瓦
总订单积压预计将从 1350 亿美元增长至 2028 年的约 2000 亿美元
从财务结构看，这已经不是“讲逻辑”，而是：
AI → 电力 → 设备 → 服务 → 现金流 → 分红与回购
这条链路，正在一环一环被现实验证。
五、如果你把 AI 产业链分层来看
你会发现一个非常明显的结构：
最上层：模型、应用公司——弹性最大，也最不稳定
中间层：算力、服务器、芯片——周期性极强
最底层：电力、能源、输配电、运维服务
这一层资产的特征只有四个字：
慢、重、稳、久。
它不靠故事，不靠情绪，也不靠短期叙事，
它只依赖一个简单逻辑：
只要 AI 继续扩张，用电需求就一定持续上行。
我的看法：
如果说 GPU 是 AI 的发动机，
那电力系统，就是 AI 的供电网络。
模型可以换，芯片可以迭代，但没有任何一代 AI 能：
脱离电力，独立运行。
GE Vernova 这一类公司，本质上不是“AI 概念股”，而是：
AI 的基础设施供应商
AI 的长期现金流承包方
AI 时代最底层、最稳的一类资产
这类资产不适合用来追涨杀跌，但非常适合用来：
观察 AI 是否真的正在从“概念期”，走向“基建期”。
从最新指引、订单积压、现金流、分红与回购的同步上调来看，这条趋势，至少目前仍然在被强化。
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